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Diez días antes de terminar 2018, el nuevo jet Gulfstream de WeWork despegó de un pequeño aeropuerto al norte de Nueva York con destino Kauai, la isla jardín de Hawái. A bordo iba Adam Neumann, el mesiánico cofundador de la compañía.

Había pasado menos de una década desde que el israelí había diseñado un plan junto a su amigo Miguel McKelvey para convertir las aburridas oficinas en vibrantes comunidades para emprendedores inquietos. Pero WeWork había superado ya a JPMorgan Chase como mayor arrendatario comercial de Nueva York, y en Londres, sólo el Gobierno británico controlaba más metros cuadrados que la compañía.

WeWork ofrecería una red social física a una generación de Millennials que se preguntaban si había algo más en la vida que sus teléfonos. A sus 39 años, Neumann valía ya miles de millones, gracias en parte a un hombre: Masayoshi Son, un coreano-japonés que había ganado y perdido una fortuna en la era tecnológica, y que posteriormente amasó otra apostando por compañías como Alibaba y Uber, las estrellas de un nuevo boom tecnológico.

En 2017 SoftBank, la compañía de Son, y su Vision Fund de 100.000 millones de dólares (91.000 millones de euros), invirtieron 4.400 millones en WeWork a una valoración de 20.000 millones. En 2018 SoftBank comprometió otros 4.250 millones, convirtiendo a WeWork en uno de los principales Unicornios mundiales: start up que han alcanzado valoraciones de más de 1.000 millones de dólares sin salir a Bolsa -y a menudo, como WeWork, sin obtener beneficios-.

Mientras volaba a Hawái, Neumann ya sabía que había documentos de camino a la imprenta para sellar un acuerdo sin parangón entre los emprendedores. Según el plan, con el nombre en clave de Project Fortitude (Proyecto Fortaleza), Son incrementaría su última inversión a 10.000 millones de dólares, y compraría las participaciones de la práctica totalidad de los inversores a excepción de Neumann por otros 10.000 millones. Esto garantizaría a Neumann el control sobre una compañía que esperaba mantener bajo el mando de su familia durante generaciones, respaldado por un inversor con capital suficiente para financiar una visión que se hacía más ambiciosa a cada día que pasaban juntos.

Pero antes de un año, Gulfstream estaría en venta, Neumann no tendría empleo y WeWork estaría a dos semanas de quedarse sin dinero. SoftBank se vería obligado a rescatarlo y a recortar el valor de sus inversiones anteriores.

Este cambio de suerte de WeWork avergonzaría a veteranos de Wall Street que habían peleado por darle crédito y modificaría radicalmente la visión de los mercados de otras start up que no tienen beneficios que sostengan sus ambiciones.

Valoraciones desmedidas

Con los tipos de interés en mínimos históricos, los mercados privados se dispararon gracias a inversores que competían por financiar a una nueva generación de fundadores a la caza de rendimientos más altos. Pero en su búsqueda del siguiente Amazon, estos financieros valoraron empresas revolucionarias, pero deficitarias, de formas que los inversores en Bolsa apenas reconocían.

El modelo de WeWork era sencillo: alquilar espacio de arrendadores, renovar las oficinas y buscar nuevos arrendatarios. Algunos riesgos eran evidentes desde el principio: su estética tipo loft no era barata, sus alquileres tenían una duración mucho mayor que los contratos mensuales firmados por la mayoría de sus anteriores arrendatarios, y el negocio nunca se había probado frente a una recesión.

Neumann abordó las negociaciones de Fortitude con su confianza habitual. No dejó ver que debiese gran parte de su fortuna a Son, convenciendo al ejecutivo de que le diese el control sobre el voto aunque SoftBank se disponía a adquirir una participación mayoritaria. Son también aceptó una valoración de 47.000 millones de dólares a la que miembros de su propio equipo se habían opuesto. Esto convertiría a WeWork en la start up privada más valiosa del mundo por detrás de Uber, y elevaría la fortuna de Neumann -sobre el papel, al menos- a 13.000 millones.

Pero los asesores negociaron otras condiciones extraordinarias. Son y Ron Fisher, el vicepresidente de SoftBank que lideró la negociación, concluyeron que si bien la afición de Neumann al tequila y la marihuana no bastaban para romper el acuerdo, querían un mecanismo para tomar el control si la situación empeoraba mucho. Los abogados acordaron que SoftBank podría destituir a Neumann como consejero delegado sólo si cometía un crimen violento o era encarcelado en una jurisdicción regida por el derecho consuetudinario. Las drogas no bastarían para activar la cláusula y, aunque fuese encarcelado, Neumann podría recuperar el control a su salida.

Pero Neumann quería la garantía de que SoftBank no invertiría en un rival. Esto no gustó a Son, que a menudo apuesta por varias compañías de una misma industria. Algunos ejecutivos de Son también se oponían a su inversión en WeWork, haciéndose eco de las advertencias externas de que la firma sólo era un negocio inmobiliario disfrazado de grupo de tecnología.

Durante semanas, las negociaciones siguieron en Tokio, Boston y Nueva York. Neumann quería anunciar el Project Fortitude en una reunión con los empleados. Pero los ejecutivos de WeWork -y él mismo- no entendieron hasta qué punto habían irritado a Son las demandas del fundador. La idea de que su protegido le había atado de manos para invertir en otros grupos inmobiliarios era demasiado para él. La inestabilidad del mercado bursátil y la caída de las acciones de SoftBank debido al temor a que estuviese sobreexpuesto a WeWork hicieron cambiar de opinión a Son. El 24 de diciembre llamó a Neumann a Hawái para decirle que no había acuerdo.

El principio del fin

Para WeWork, había empezado la cuenta atrás hacia la catástrofe. Neumann voló a Maui, donde estaba Son, y le convenció para aportar otros 1.000 millones de dólares de capital nuevo. Pero a menos que encontrase más dinero, su derrochadora compañía se quedaría pronto sin liquidez.

La inflada valoración de 47.000 millones de dólares perseguiría a Son y a Neumann. WeWork había acumulado 6.700 millones de dólares en inversiones y SoftBank había prometido otros 4.400 millones por fases, pero terminó 2018 con menos de 1.750 millones de dólares de caja. Sólo ese año, había gastado más de 2.000 millones en propiedades y equipamiento.

Los empleados de la compañía se habían olvidado prácticamente del ritmo de gasto, asumiendo que pronto llegarían más miles de millones de financiación. Desde el principio, Son había alentado a Neumann a expandirse de forma más agresiva, sin importar el coste, antes de que alguien más pudiese copiar la idea.

Conscientes de la necesidad de liquidez de WeWork, Jen Berrent, una de las personas de confianza de Neumann, y el director financiero Artie Minson habían preparado un plan B. Unos días después de descartarse Fortitude, presentaron los papeles para preparar una salida a Bolsa con la que pensaban que podrían recaudar miles de millones. Pero la idea no era del agrado de Neumann y Son. Neumann ya había probado el interrogatorio al que podrían someterle los inversores tras acudir a los mercados de deuda en 2018. Como empresa cotizada, WeWork podía esperar una mayor vigilancia. En su lugar, se reunió con Luca Maestri, el director financiero de Apple, y contactó con Google y con Salesforce. Pero ninguno de ellos invirtió.

En Nueva York, Minson y Berrent probaron otra táctica: recurrir a los banqueros que habían cortejado a WeWork durante años. Los grandes nombres de Wall Street empezaron a competir para liderar la salida a Bolsa. Morgan Stanley había sugerido una valoración potencial de hasta 104.000 millones de dólares. Pero Neumann seguía buscando alternativas. Esa primavera, WeWork inició conversaciones con Goldman Sachs sobre un préstamo de hasta 10.000 millones -más que suficiente para evitar la salida a Bolsa-.

Por su parte, WeWork gastaba como si ya tuviese el dinero. Consumió 2.400 millones en los seis primeros meses de 2019, abriendo más propiedades y comprando más start up. Neumann había elevado los objetivos de crecimiento interno el año anterior.

Hacia el fin de semana del Día de la Independencia en julio de 2019, Neumann recibió una llamada que acabó con sus expectativas. Stephen Scherr, el director financiero de Goldman, le explicó que el banco no estaba preparado para comprometer la totalidad de los 10.000 millones de dólares que había solicitado.

JPMorgan

Neumann recurrió al banquero al que siempre había pedido consejo: el consejero delegado de JPMorgan, Jamie Dimon. Viendo la oportunidad de liderar una OPV que consideraba lucrativa y fundamental en su rivalidad con Goldman y Morgan Stanley, Dimon accedió a dejar actuar a su equipo, pero quería la garantía de Neumann de que no volvería a recurrir a Goldman, y de que JPMorgan sería el principal suscriptor. Neumann aceptó.

En agosto el equipo de Dimon había reunido 6.000 millones de dólares en préstamos con otros bancos, pero supeditó la financiación a que la OPV recaudase al menos 3.000 millones de capital nuevo. De lo contrario, WeWork no vería ni un céntimo.

Las compañías que quieren salir a Bolsa en EEUU tienen que presentar un documento detallado, el S-1, a la Comisión del Mercado de Valores. WeWork, que ya había sorprendido a los inversores con novedosos indicadores de rentabilidad como el “ebitda ajustado a la comunidad”, llevaba meses discutiendo sobre lo que aceptaría la SEC.

A medida que se acercaba la salida a Bolsa se llevó a cabo una compleja reestructuración que ofrecía beneficios fiscales potencialmente lucrativos a Neumann, Minson y Berrent, y daba a las acciones del consejero delegado derechos de voto 20 veces mayores a los del resto de accionistas para asegurar su control. Banqueros de JPMorgan advirtieron a varios ejecutivos de WeWork que esta estructura de gobernanza podría castigar su valoración, tal vez en un 30%.

Los documentos, que se hicieron públicos el 14 de agosto, escandalizaron a los expertos en gobierno corporativo. Los Neumann mantendrían el control incluso en el caso de que Adam falleciese, ya que su esposa Rebekah conservaría el derecho de nombrar a su sucesor.

Los inversores hallaron igual de preocupante el apartado financiero, que revelaba el fuerte gasto de la compañía y ofrecía pocas esperanzas de que empezase a producir beneficios reales. Los inversores dejaron claro que no les interesaba nada cercano a los 47.000 millones de dólares. En septiembre, los asesores concluyeron que el mercado sólo aceptaría un precio de 15.000 millones a 18.000 millones de dólares.

WeWork sondeó el interés de los inversores antes de iniciar una gira, pero se ganó a pocos de ellos. Los asesores estaban alarmados: para recaudar los 3.000 millones de los que dependía el acuerdo con JPMorgan, necesitarían órdenes por valor de 6.000 a 9.000 millones de dólares.

A mediados de septiembre, The Wall Street Journal publicó detalles del consumo de marihuana de Neumann a bordo del avión. Los inversores habían oído hablar de la cultura festiva de WeWork, pero esta fue la gota que colmó el vaso. Los banqueros advirtieron a Neumann que si no hacía serios cambios en la gobernanza, la OPV estaba muerta. A WeWork sólo le quedaban 2.000 millones de dólares en las arcas, y se quedaría sin dinero en menos de dos meses sin la salida a Bolsa.

Dimisión

Neumann visitó las oficinas de Dimon el domingo 22 de septiembre, explicando a sus compañeros que posiblemente tuviese que dimitir como CEO para proteger lo que había construido. Tanto su mentos de Wall Street como Bruce Dunlevie, socio de Benchmark Capital y consejero de WeWork, estaban de acuerdo. WeWork nombró a Minson y al vicepresidente Sebastian Gunningham, consejeros delegados. En el plazo de una semana, We-Work había abortado su salida a Bolsa y sus asesores concluyeron que necesitaba 5.000 millones de forma urgente.

JPMorgan trató de reunir el rescate, pero descubrió que el dinero del que dependía su plan -una garantía bajo la que SoftBank tenía que inyectar 1.500 millones de dólares en abril de 2020- no era inamovible. SoftBank explicó que podría dar la financiación si WeWork aceptaba las propuestas de JPMorgan, e hizo su propia oferta -5.050 millones de deuda nueva, 3.000 millones para comprar las acciones de inversores y empleados, y 1.500 millones de liquidez nueva-.

El rescate de Son planteaba otra demanda: que Neumann renunciase a la presidencia y entregase sus derechos de voto al consejo de administración. Para suavizar el golpe, el grupo japonés le ofreció un crédito con el que devolver el préstamo bancario de 500 millones de dólares sobre el que estaba en impago técnico, puso una “cuota de asesoramiento” de 185 millones, y le dijo que podía vender hasta 970 millones de dólares de sus acciones a SoftBank. A sólo dos semanas de quedarse sin dinero, Neumann y WeWork aceptaron el rescate de Son. Su valoración de 8.000 millones era una sexta parte de los 47.000 millones acordados por Son y Neumann 10 meses antes.

Incluso después del rescate, WeWork, donde Son ha nombrado presidente a una persona leal y CEO a un veterano del sector inmobiliario, tiene poco margen de error. La compañía tiene compromisos de alquileres por 50.000 millones que ha prometido satisfacer, y ha reconocido que el fracaso de sus planes de OPV podrían espantar a nuevos clientes. El unicornio definitorio de la era del capital privado ha advertido que puede que nunca pueda lanzar una OPV.

Se calcula que el mundo aún posee 450 unicornios, pero tras la implosión de WeWork, los JPMorgan actuales son más precavidos. Como señaló otro CEO respaldado por SoftBank, Dara Khosrowshahi, de Uber: “La era del crecimiento a cualquier precio ha terminado”.

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